El BCRA se cubrió del oro y ahora explica por qué resignó millones

El Banco Central salió a defender la operatoria con derivados sobre sus reservas de oro que la Auditoría General de la Nación puso bajo la lupa. En el Informe de Política Monetaria (IPOM) del tercer trimestre de 2026, la entidad que conduce Santiago Bausili reconoció que la estrategia tuvo un "costo de oportunidad" significativo, pero sostuvo que le permitió capturar cerca del 70% de la suba del metal y anotar una "ganancia inédita" sobre esa posición.

La explicación llegó después de que la AGN señalara un resultado negativo de u$s1.023 millones en las operaciones vinculadas al oro durante 2025. El punto central de la disputa es cómo se mide ese número: la auditoría puso la lupa sobre el resultado de los derivados, mientras que el Central afirma que ese saldo debe mirarse junto con la valorización del metal que esos contratos buscaban proteger.

Para el BCRA, una cobertura tiene un objetivo claro: reducir riesgos, aunque eso implique ganar menos cuando el mercado se mueve de forma favorable. Bajo esa lógica, el organismo defendió cada paso de una operación que ahora quedó en el centro de la discusión.

Cómo funcionó la cobertura sobre el oro

El mecanismo que se aplicó en 2024 y 2025 se conoce como zero-cost collar. Combina la compra de opciones de venta (puts) con la venta simultánea de opciones de compra (calls). Las primeras funcionan como un seguro ante una caída del precio; las segundas sirven para financiar ese seguro, pero recortan la ganancia si el metal supera un nivel pactado.

Así, el BCRA se aseguró un piso para el valor de sus reservas sin pagar una prima neta al inicio: lo que ingresaba por vender las opciones de compra cubría el costo de adquirir las de venta.

Ese esquema, sin embargo, no quedaba libre de costos posteriores. Si el oro trepaba por encima del techo acordado, las opciones vendidas podían generar pagos que se comieran parte de la valorización del activo. Según el informe, ese fue justamente el escenario que se dio en 2025.

El Central también aclaró que los contratos se liquidan en divisas y no tocan las tenencias físicas del metal: no generan movimientos, compromisos ni gravámenes sobre esa posición. La cobertura financiera, remarcó, es una cosa distinta del traslado del oro al exterior, otra de las decisiones que el organismo justificó por la necesidad de mejorar la disponibilidad y liquidez de sus reservas.

La suba del oro que activó las opciones

De acuerdo con el IPOM, el precio del oro subió 66% durante 2025. Ese salto hizo que se ejercieran las opciones de compra que el BCRA había vendido para financiar su protección frente a una baja.

La entidad sostuvo que había diseñado los contratos con criterios conservadores. Los precios de ejercicio de las calls estaban por encima de las proyecciones más optimistas disponibles al momento de cerrarlas, mientras que las puts cubrían los escenarios más pesimistas.

Para dimensionar lo excepcional del movimiento, el BCRA indicó que, bajo la estimación estadística que utiliza, una suba como la observada tenía una probabilidad de apenas 0,01%. Se trata de un cálculo propio del organismo, atado a los supuestos de su análisis.

Pese a que las opciones vendidas se activaron, el Central aseguró que retuvo cerca de siete de cada diez dólares de la valorización del metal. La diferencia con haber mantenido el oro sin cobertura es, precisamente, el costo de oportunidad que reconoce el informe.

Por qué el BCRA retomó la estrategia

El organismo vinculó la decisión de reanudar las coberturas en octubre de 2024 con la fragilidad de su balance y el peso creciente del oro dentro de las reservas. A fines de 2023, las reservas internacionales netas eran negativas en u$s11.200 millones. Además, según el IPOM, el 93% de las reservas en divisas estaba comprometido en operaciones de pase y swap con vencimiento en los doce meses siguientes.

En ese contexto, el metal había ganado relevancia. En diciembre de 2023, las tenencias de oro valían u$s4.100 millones, el 18% de las reservas internacionales totales. Cuando se retomó la cobertura, en octubre de 2024, ese valor había subido a u$s5.200 millones, el 19,3% del total.

Para el BCRA, esa mayor exposición reforzaba la necesidad de protegerse de una baja. La medida se adoptó después de que el oro acumulara una suba cercana al 40% en los doce meses previos, una vez que, según la entidad, se había recompuesto su posición de liquidez.

La respuesta del Central a los cuestionamientos

El informe también recurrió a los antecedentes para defender la operatoria. Precisó que el BCRA mantiene 61,7 toneladas de oro, adquiridas entre 2004 y 2011, y que usa derivados para administrar el riesgo de esa posición desde 2006. Este tipo de estrategias se aplicó en trece de los últimos veinte años.

En ese sentido, sostuvo que las políticas de cobertura vigentes desde diciembre de 2023 dieron continuidad a las previstas en su Manual de Inversiones y "auditadas sin observaciones por la AGN durante los últimos 20 años".

El argumento central de la entidad es que una decisión de cobertura debe evaluarse con la información disponible cuando se tomó y en función del objetivo de reducir riesgos. Saber después que el oro iba a subir, planteó, no alcanza para determinar si la decisión original fue financieramente adecuada.

El BCRA concluyó que la ganancia neta de su posición en oro, junto con el resultado de las demás operaciones, contribuyó a que en 2024 y 2025 registrara los mayores resultados económicos, tanto totales como realizables, de las últimas dos décadas. La defensa pone el foco en el rendimiento conjunto del metal y su cobertura, aunque reconoce que la protección contratada redujo el beneficio que habría obtenido ante la fuerte suba del oro.