La inflación ya no baja igual: por qué los servicios se volvieron el hueso más duro de roer

La baja de la inflación perdió velocidad en septiembre y dejó al descubierto el punto más difícil de todo el plan económico. El Índice de Precios al Consumidor que publica el Indec marcó un 1,9% en el mes, dos décimas por encima de agosto, en una aceleración leve que se explica casi íntegramente por los componentes estacionales y los regulados.

La paradoja aparece cuando se mira el corazón del índice: la inflación núcleo, que deja afuera justamente los rubros más volátiles y los precios administrados, se moderó al 1,7%, una décima menos que el mes anterior. Un índice general que sube mientras su núcleo se desacelera: ahí está la verdadera dificultad del momento.

Dónde se concentraron los aumentos

El desagregado por divisiones muestra con precisión dónde aprieta el costo de vida. Vivienda, agua, electricidad y gas lideró las subas con un 3,1%. Le siguieron educación, con un 3%, y comunicación, con un 2,5%.

Alimentos y bebidas, en cambio, mostró un incremento más contenido del 2%. Aun así fue el rubro de mayor incidencia sobre el nivel general: explicó cerca de un tercio del aumento total del mes, empujado sobre todo por verduras, tubérculos y legumbres, que se dispararon casi un 10%.

Del otro lado de la tabla quedaron restaurantes y hoteles, con apenas un 1,1%, y la indumentaria y el calzado, con un 1,4%. Entre las grandes categorías, los estacionales marcaron el ritmo con un 2,9%, seguidos por los regulados, con un 2,3%.

La brecha que no se cierra: servicios contra bienes

Si hay un dato que retrata el nudo del problema, es la comparación entre bienes y servicios. Los servicios subieron un 2,4% en septiembre, muy por encima del 1,7% de los bienes. Y esa diferencia no es un episodio aislado: es una constante de los últimos dos años.

En lo que va de 2026, los servicios acumulan un alza del 30,2% frente al 20,4% de los bienes, una brecha de diez puntos que se repite mes tras mes. Desde fines de 2023, los servicios crecieron sistemáticamente más rápido que los bienes, con apenas dos excepciones, ambas inmediatamente posteriores a correcciones bruscas del tipo de cambio.

La raíz de esa persistencia tiene nombre: indexación. Buena parte de los servicios ajusta sus precios según la inflación pasada, de modo que el aumento de un mes se traslada casi automáticamente al siguiente y genera un piso difícil de perforar.

El promedio móvil trimestral anualizado lo confirma. Los servicios corren a un ritmo cercano al 35% anual, mientras el índice general lo hace en torno al 25% y el núcleo alrededor del 23%. Dicho de otro modo: la inflación que queda es, en lo esencial, una inflación de servicios indexados.

La presión que todavía no se siente

A ese cuadro se suma un componente de inflación contenida que funciona como amenaza latente. Según estimaciones de un instituto de investigación de una universidad pública, la cobertura de costos de los servicios públicos residenciales en el área metropolitana ronda apenas el 54%, y la del transporte se reduce al 35%.

Es decir, buena parte de las tarifas todavía no refleja sus costos reales. La recomposición pendiente es una presión adicional sobre los precios que aún no terminó de manifestarse.

El ancla cambiaria perdió potencia

La estrategia oficial se apoyó en tres pilares: superávit fiscal, dureza monetaria y ancla cambiaria. Durante buena parte del período rindió frutos: el promedio móvil trimestral anualizado bajó desde la zona del 40% hasta valores cercanos al 25%, una compresión notable. El problema es que esa herramienta parece haber agotado buena parte de su potencia.

El tipo de cambio oficial aumentó alrededor de un 5% en lo que va del año y un 6% en la comparación de doce meses, medido en promedios mensuales. La inflación acumulada en esos mismos lapsos llegó al 23,6% y al 33,4% respectivamente. El dólar quedó muy rezagado respecto de los precios.

El problema de fondo es que el ancla cambiaria resulta cada vez menos efectiva para la tarea que queda por delante. Como la inflación remanente se concentra en servicios y precios indexados, poco sensibles a la evolución del tipo de cambio, la apreciación del peso ya no logra traducirse en una desaceleración significativa del índice.

El resultado es una inflación que baja poco y a un costo creciente: para arrancar esas décimas adicionales, la política económica debe sostener una dureza monetaria y una contracción de la demanda que terminan golpeando la actividad.

El costo sobre la economía real

Las consecuencias ya son visibles. El producto se contrajo un 0,6% en el segundo trimestre y los indicadores anticipan una nueva caída en el tercero, lo que configuraría una recesión técnica. En paralelo, el empleo privado registrado pierde alrededor de 10.000 puestos por mes y el crédito al sector privado permanece estancado.

Cada punto adicional de desinflación se paga con un deterioro palpable del nivel de actividad y del mercado de trabajo.

Las proyecciones que todos corrigieron hacia arriba

Las expectativas de los pronosticadores muestran hasta qué punto se ajustó al alza el sendero inflacionario a lo largo del año. El relevamiento que el Banco Central realiza entre analistas elevó su proyección para 2026 desde el 22,4% de comienzos de año hasta el 30% en septiembre, y para 2027 la llevó del 15% al 21,2%.

El Fondo Monetario Internacional recorrió un camino similar: pasó de un 25% a un 29,5% para este año y de un 12,5% a un 18% para el próximo. Hasta el propio Gobierno corrigió drásticamente sus números: entre el presupuesto anterior y el presentado recientemente, subió su estimación para 2026 del 10% al 29% y la de 2027 del 5,9% al 18%.

Las señales del frente financiero

La primera licitación del Tesoro del mes dejó algunas señales de interés. Con vencimientos por $4,86 billones, muy por debajo del promedio superior a los 8 billones de las colocaciones previas, se adjudicaron 6,6 billones, una renovación del 136% de los compromisos.

El dato requiere una aclaración: una recompra de títulos realizada poco antes había inyectado liquidez y facilitado la operación, de modo que la absorción neta de pesos fue menor a la que sugiere la cifra bruta. Un punto destacado fue que el Tesoro logró colocar, tras cinco licitaciones sin conseguirlo, instrumentos con vencimiento posterior a las elecciones, que representaron cerca del 59% del total, y lo hizo sin convalidar premios de tasa significativos.

El Banco Central, por su parte, aportó una nota algo más auspiciosa en el mercado de cambios. Tras un primer semestre en el que las compras de divisas promediaron unos US$1900 millones mensuales, el ritmo se había desplomado a 770 millones en agosto y a apenas 474 millones en septiembre.

En octubre, la autoridad monetaria recuperó capacidad de acumulación: las compras ya superan los US$983 millones, con un promedio diario cercano a los 89 millones, muy por encima de los 39 millones de agosto y de los 22 millones de septiembre.

El límite estructural

El balance de todo este cuadro es el de un programa con avances innegables en materia de precios que ahora choca contra un límite estructural. La inflación cedió de manera considerable, pero la parte que resta por bajar es la más resistente, anclada en la inercia de los servicios indexados y en una recomposición tarifaria todavía pendiente.

Para romper esa inercia haría falta algo más que la combinación de instrumentos vigente, probablemente un giro en el esquema monetario que incorpore un ancla, un objetivo y una comunicación más nítidos. Mientras ese cambio no llegue, la desinflación seguirá avanzando a paso lento y con un costo cada vez más alto para la actividad, el empleo y los ingresos.

(*) Federico Pablo Vacalebre es profesor de la Universidad del CEMA.